恩捷股份（fèn）（云南恩捷（jié）新材料股份有限公司）是（shì）云南唯一一家市值超（chāo）2千亿的上市公司（2022年7月18日数据（jù）），也是全球新（xīn）能源锂（lǐ）离子电（diàn）池隔膜龙（lóng）头企业（yè），从2016年上市到现在，迅速占领市场，如（rú）此爆发（fā）式（shì）成（chéng）长（zhǎng）的恩（ēn）捷股（gǔ）份，它的成（chéng）功（gōng）与挑（tiāo）战有哪些（xiē）呢？今天来盘一下它的喜和忧。

一、喜

1. 敏锐（ruì）的商业嗅觉

       提到恩捷股（gǔ）份，不得不提站在风口的创始人（rén）李晓明(PaulXiaomingLee)，1958年出生于云南，1982年加入（rù）中国昆明塑料研究所，由于能（néng）力出众，工作两年（nián）后从1984年至（zhì）1989年任副所长，后争取（qǔ）到美国进修机会，于1992年（nián）毕业于美（měi）国University of Massachusetts大学（xué）高分（fèn）子材料专业，1992年至（zhì）1995年任美国Inteplast Corporation技术部经理（lǐ），1996年回国创业，选择香烟这（zhè）颗赚钱又垄断的大树，做起了（le）烟草的烟标（biāo）和（hé）烟（yān）膜生意，2006年加入云南玉溪（xī）创（chuàng）新彩印公司（sī）（恩捷股份（fèn）前身之一）任董事长，业绩一路高歌。2018年（nián），李晓明调转（zhuǎn）船头，拥抱新能（néng）源（yuán）风口，做起了锂电池生（shēng）意，收购了上（shàng）海恩捷90.08%的（de）股权，从事湿（shī）法隔（gé）膜业务（wù）。随（suí）着“碳达峰，碳中（zhōng）和”目标的提出，国家出（chū）台了“电动汽（qì）车税收减（jiǎn）免”等一系列激（jī）励政策，促进新能（néng）源汽车的发展。目（mù）前恩捷股份已成为全球锂离子电池隔（gé）膜（mó）龙头企业，几乎垄断式的服务于全（quán）球大型锂（lǐ）电（diàn）池生（shēng）产（chǎn）企业，背（bèi）靠龙头名（míng）气，业绩也一飞冲天，市值暴（bào）涨。创始人带领恩捷股份，抢占（zhàn）风口，谱写非凡。

2. 最佳的技术实力

       锂电池的四大材料是正极、负极（jí）、电解液和隔膜，恩捷股（gǔ）份选择（zé）了四大（dà）材（cái）料中技术壁垒和（hé）毛利率最高的隔膜。隔（gé）膜有两个作用（yòng），一（yī）是分隔正负极（jí），防（fáng）止正负极（jí）接触（chù）而短路，二（èr）是让（ràng）电解质离子通过。别看是（shì）一小层膜，其技术却是国内（nèi）最（zuì）晚突破（pò）的。动力电池隔膜（mó）的性能（néng）直接影（yǐng）响电池的容量、循（xún）环（huán）以及安全性（xìng）能（néng）等特性。隔膜按工艺可分为干法隔（gé）膜和湿法隔膜，湿法隔膜（mó）有更好的孔隙结构一致性、更强的拉伸强度、更优的抗穿刺强度、更薄的厚度且更（gèng）均匀（yún），显著区别于（yú）干法隔膜（mó），但其（qí）难（nán）度也更大。而恩（ēn）捷股份恰好看中湿法隔膜这（zhè）个高技术壁垒的（de）产品，多年聚焦湿法隔膜（mó），而国内大（dà）多数企业（yè）是湿法干法（fǎ）并行。恩捷股份集中（zhōng）精力钻研（yán）攻（gōng）坚，目前（qián）生产的湿法锂（lǐ）电池隔离膜（mó）产（chǎn）品厚度可以（yǐ）在5µm至30µm之间灵活调节，而同行还（hái）在主打9µm，其2021年报（bào）表示，全球独一份的“在线（xiàn）涂布”技术已经在产线正式（shì）应（yīng）用。恩捷股份技术实力（lì）碾压同行（háng）。

3. 过人（rén）的扩张（zhāng）胆识

       及（jí）时站在了风（fēng）口（kǒu），还有（yǒu）过硬（yìng）技术持身，恩捷（jié）股份算是成功了（le）四分之三。2018年（nián）隔（gé）膜价格（gé）一（yī）直下降，国内锂电池隔膜生产商遭遇业绩“寒冬”，而令（lìng）人刮目相（xiàng）看的是，恩捷股份业绩逆流而上，产量（liàng）和销量都令（lìng）人赞不绝口，我们从财务视角解读一下（xià）这个现象。

        恩（ēn）捷股份（fèn）2018年以后（hòu）经（jīng）营活动（dòng）现金（jīn）流入大幅（fú）增加，与此同时公司也花了很多钱构建固定资产、无形资产等，这笔投资占了现（xiàn）金流入接近三分之二。公司不满足已有（yǒu）的现金流入，2019年及之（zhī）后大量（liàng）筹资，2020年筹（chóu）资（zī）132亿，根（gēn）据公司报告，大（dà）规（guī）模筹资用于隔（gé）膜项目建设。隔（gé）膜（mó）行业属（shǔ）于重资产行业，小企业若（ruò）没有资金，难以（yǐ）形成（chéng）规模，没有规（guī）模，成本将高的（de）难以（yǐ）承受，如此来（lái）又赚不到钱，这就是个死（sǐ）循环，而在其他企业纷纷退出时，恩捷股份敢于逆行，下了血本投产扩增，逐渐成为龙（lóng）头，行业（yè）集中度也不断提升，闯过了残酷的竞争，恩捷迎（yíng）来（lái）的就是龙头（tóu）带来的一系列福利。

       2021年11月，恩捷股（gǔ）份与宁德时代签订合作协议（yì），合（hé）资设立一家公司“厦门（mén）恩（ēn）捷新材（cái）料科技有限公（gōng）司”，拟注册资本为16亿元。主（zhǔ）要从事投（tóu）资干法（fǎ）隔离膜及湿法隔离膜项目。规划在共管（guǎn）区域内投资建（jiàn）设16条锂离子电池隔膜基膜和（hé）涂布（bù）分切生产线（xiàn），主要应（yīng）用但不限于新（xīn）能源汽（qì）车动力电（diàn）池系统、储能电池系（xì）统等市场，总投（tóu）资为（wéi）人（rén）民币52亿元，计划2023年建成并部分投产。恩捷股份仍大张旗鼓扩（kuò）张，稳固自己的（de）龙（lóng）头地位，其（qí）获得的成功，离不（bú）开过（guò）人胆识带来的规（guī）模效益。

二、忧

1. 液态电池的瓶颈

       新能源汽车动力电池主要有锂离子电池、镍氢电（diàn）池、燃料电池（chí）、铅酸电池和钠硫电池。最常用的是液态锂电池，它有着高（gāo）工作电压、快速充放电特性、长循环寿（shòu）命等优点（diǎn），我们看（kàn）一下它的发电原理（图片来源于网络），正负极在电解液中不停交换离（lí）子（zǐ），隔膜隔离正负极（jí）、防（fáng）止（zhǐ）短路。其（qí）结构局限（xiàn）了它（tā）的（de）性能，不停的反应导致电池容易衰（shuāi）老，而短路易引起火（huǒ）灾。当（dāng）发生（shēng）车祸时，液态锂电池受到挤压、冲击，会导（dǎo）致（zhì）隔膜破（pò）裂（liè），造成短（duǎn）路，内（nèi）部产生大量热量，而（ér）电解质里有易燃的有机溶剂，就会造（zào）成电池起（qǐ）火甚至爆炸。

       液态电池（chí）这（zhè）两（liǎng）个明显弊（bì）端，造成固态电池（chí）被疯（fēng）狂炒作，固（gù）态电池（chí）把液态电（diàn）解（jiě）质换为固态（tài）电解质，取消（xiāo）了（le）隔膜，是公认的锂电池未来发（fā）展的方向。可以（yǐ）看出恩捷股份的担（dān）忧了吧（ba），不（bú）用隔膜（mó）也就说明他们的产品将被淘汰。目（mù）前的液态锂电池（chí）已经很难突破自（zì）身瓶颈，而（ér）固态电（diàn）池（chí）有着更可靠（kào）的安全性，更高（gāo）的能（néng）量密度（dù），更久（jiǔ）的寿命，可（kě）以说是新能源汽车的不二之（zhī）选。但由于（yú）技术问（wèn）题，目前（qián）大（dà）家还没有用上固态电池。2021 年初，蔚来声（shēng）称将在（zài）使用全（quán）新（xīn）研发的固（gù）态电池，这一操作使得恩捷（jié）股份跌停，后（hòu）来蔚来（lái）又（yòu）解释（shì）其实用（yòng）的是半固态（tài）电池，恩（ēn）捷股份股价（jià）才回升。从这个事件也可（kě）以看出市场的（de）极（jí）大不稳定性是恩捷股份的一大威胁（xié），同（tóng）时在各大企业的联（lián）手开发下，固态电（diàn）池（或其（qí）他替代品）一定会出现，到时候隔膜将被迫退出。

2. 产能过剩（shèng）隐忧

       恩捷股份（fèn）疯狂扩（kuò）张（zhāng）占领市场，一方面扩（kuò）大产能极（jí）大（dà）提高了毛利（lì）率（lǜ）水平（píng），成（chéng）了几（jǐ）乎垄断的锂电池隔膜供应商，赚的盆满钵满；但另一方面，急速扩张拥有（yǒu）了（le）超强产能，但供（gòng）需是（shì）否平衡呢？在2017 年，整个行业产能超过（guò） 50 亿m^2，远超国内需求（qiú），根据公开资料显示，2018 年，恩捷股（gǔ）份湿（shī）法（fǎ）隔膜产能 13 亿m^2，而当年出货量只有 4.68 亿m^2，2019 年末，公司（sī）湿法（fǎ）隔（gé）膜产能达到 23 亿m^2，而实际出货量不超过 9 亿m^2，这组数（shù）据或（huò）许已经显示（shì）出恩（ēn）捷股份（fèn）产能过剩的迹象。2021年全球动（dòng）力（lì）型（xíng）湿法（fǎ）锂（lǐ）电池隔膜需求（qiú）量（liàng）预估为53.4 亿m^2，我国需求量为 22.2亿m^2。而恩捷（jié）股份2019年已达到23亿m^2，恩捷股份近几年的销（xiāo）售（shòu）收入主要依靠国内，扩展海外市场还需要时间去验证，也就是（shì）说（shuō），目前恩捷股份已经存（cún）在产能（néng）过剩的（de）问题，而其又是重资产企业，供（gòng）过于（yú）求，将（jiāng）是企（qǐ）业面（miàn）临的重大危机。

3. 创始人（rén）家族减持套现

       董事长李晓明、其妻马燕（yàn）（非独（dú）立董事）、其女Sherry Lee、其弟李晓华（副董事长、总经（jīng）理（lǐ））、弟（dì）媳惠（huì）雁阳、侄子Jerry Yang Li（李晓华（huá）之子）家族6人全员持股（gǔ）。李（lǐ）晓明家（jiā）族可能有产能过剩的担忧，或是对技术（shù）更新（xīn）换代（dài）的（de）压（yā）力，或是对于市场（chǎng）的不确定性，于2019年底（dǐ）开（kāi）始逐步减持恩捷股份。根（gēn）据公（gōng）司公告，从2019年11月至（zhì）今，李（lǐ）晓明家族已（yǐ）经发布四（sì）轮（lún）减持计（jì）划（huá）。前（qián）三轮减（jiǎn）持正（zhèng）值股价（jià）暴（bào）涨，减持股份看着不太（tài）明智（zhì），但其（qí）家族不为所动，最终累计套（tào）现（xiàn）约20亿。根据公司公告，李晓（xiǎo）明家族（zú）已完成第四轮减（jiǎn）持，在2021年（nián）12月22日至2022年6月20日的（de）以（yǐ）集中（zhōng）竞价方式减（jiǎn）持不超过2200万股，第四轮减持套现估计50亿，加上（shàng）前三轮的减持，合计套现了70亿。其家族持有上市（shì）股份数量将从2018年末的54.73%降至46%左右。

       除了减持套现被媒体所诟病，创始人家族（zú）纷纷改国籍这个行为也（yě）是被大家所议论，或许是早期（qī）的留美经历（lì），李晓明家（jiā）族除了李晓华为中（zhōng）国国（guó）籍（有（yǒu）境外（wài）居留（liú）权），其余全为美（měi）国国籍，当然，选择哪个（gè）国家定居是个人的自（zì）由（yóu），我们保持中立（lì）态度。

      最后（hòu），相（xiàng）信大家看完以后（hòu）都不可否认恩（ēn）捷股（gǔ）份是家优秀的（de）企业，但它是否能成为一家卓越的企业（yè）呢，千亿平台和麦肯咨询认为还有待时间的（de）检验。